【财经分析】债市利率震荡回落 长债利率下行空间有望进一步开启

　　正值基本面转换阶段，虽然眼下降息、降准未能落地，但市场“念想”仍存，在大部分投资者看来，债市表现依旧可期。

　　分析人士认为，后续随着存款利率和政策利率的继续调降、中美利差压缩，底部约束有望打开，春节后到二季度10年期国债收益率可能挑战2.4%的低位。

　　延续回暖走势

　　中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，截至1月22日收盘，银行间利率债市场收益率涨跌互现。举例来看，SKY_3M微升1BP至1.99%；中债国债收益率曲线2年期稳定在2.24%附近；SKY_10Y下行1BP至2.49%。

　　“上周降息未能兑现、超长期特别国债发行预期升温，叠加前半周税期缴款导致资金面收紧，多重因素对债市构成了一定的利空扰动。”东方金诚研究发展部分析师瞿瑞指出，“但在股市大幅调整且降息预期尚存的大背景下，债市本周依旧延续了向暖走势，长端利率波动下行。”

　　“个人认为，此前央行加量平价续作MLF，只是暂缓了降息的步伐。”一位机构交易员向记者表示，“综合考虑经济和物价走势，个人判断，一季度仍有降息的可能性。毕竟，2023年四季度官方制造业PMI指数持续运行在收缩区间。回顾历史，不难发现，一旦官方制造业PMI指数连续3个月低于荣枯平衡线，宏观政策做出反应的概率就会显著增加。同时，就2023年12月的金融数据表现来看，当前实体经济内生融资需求不足，整体信贷需求仍然较弱，降息等宽货币工具尚有使用空间。”

　　不仅如此，“MLF降息将释放稳增长政策前置发力的清晰信号，提振市场信心，并会带动LPR报价联动调整。”瞿瑞并称，“整体上看，考虑到目前经济依旧处于偏弱态势，则为了激发市场需求，推动宏观经济回稳向上，一季度或将是2024年稳增长政策发力的关键阶段，降息仍有望落地，降准的可能性也无法排除。”

　　来自华泰证券固收研究团队的观点则认为，3月份可能是降准的“窗口期”，一季度末到二季度降息也有一定概率，但需要资金缺口和基本面等作为触发剂。

　　不乏扰动因素

　　“我们认为，本周债市的表现仍会以窄幅震荡偏暖为主。”瞿瑞称，“一方面，当前基本面偏弱格局和宽货币政策预期并未反转，宽信用政策基调还将延续，意味着宽货币政策仍有想象空间。另一方面，就资金面分析，上周央行持续采取净投放操作，维稳流动性意图明显，预计本周资金面有望呈现出平稳偏宽格局。”

　　由此，考虑到本周无重要经济数据公布，则在基本面修复尚需时日、货币宽松预期较强、资金面整体表现平稳的支撑下，债市有望呈现出相对积极的状态。

　　不过，也有部分持审慎态度的机构认为，短期内债市依旧不乏风险点。例如，财政政策超预期、资金面波动与分层加剧、金融强监管、股市表现回暖促风险偏好提升、地产政策持续放松、基本面好转，等等。

　　一位券商固收负责人在接受记者采访时坦言，“无论是金融监管‘长牙带刺、有棱有角’，还是‘横向到边、纵向到底’，管理层的诸多提法传递了明确的严监管导向。那么，未来相关政策将如何落地？从以往经验来看，无论是金融去杠杆，还是防止实体套利，货币政策都难免会面临一定的压力。”

　　“2月历来不是降准、降息的高发时点，且降息是预期兑现而非宽货币起点。鉴于2023年12月存款利率调整后，新一轮下调还需时间，叠加身处政策靠前发力阶段，经济超预期下行的可能性也不大，则对应到债市趋势上，短期内，利率横盘震荡概率偏高。”上述负责人直言，“节前不排除机构止盈、资金面边际收紧等因素带来的小幅扰动。”

　　把握波段机会

　　现阶段，持审慎态度的机构普遍判断，想要看到利率下行空间的进一步打开，可能要等到春节后至二季度。

　　当然，更多持乐观态度的机构认为，未来三个月长端利率有望持续向下突破，几乎不会在短期内出现调整。

　　值得一提的是，针对“未来三个月，如何判断10年期国债收益率的低点”问题，华泰证券固收研究团队进行的1月债市调查显示，有61%的投资者认为，低点将接近“2.40%及以下”，38%的受访者选择了“2.50%”，极少数投资者选择了“2.60%”。

　　对比2023年12月公布的调查数据，不难发现，眼下认为10年期国债利率低点更接近“2.4%及以下”的投资者大幅增加（从10%抬升至61%），判断利率更接近“2.5%”的投资者大幅减少（由75%回落至38%）。整体看，投资者当前对利率空间的判断较2023年12月更为乐观。

　　由此，回到债市布局层面，根据上述调查，在所有的债券大类资产品种中，长端利率债和银行二级资本债、银行永续债，成为了各机构未来三个月最看好的品种。

　　毕竟，就中长期维度考虑，潜在增速下行致使利率中枢和顶部继续下移的趋势很难改变。同时，若利率进一步回落，那么降息周期下，银行二永债作为利率波动放大器仍有补涨机会。

　　具体到操作层面，“个人建议，各机构可把握波段机会——包括降准降息博弈、两会政策信号、‘三大工程’进展等。”一位券商交易员向记者表示，“春节前，资金面的波动和分层值得提防，建议各机构跟随资金走势灵活应变，节后寻找加杠杆机会。品种方面，中短端利率债仍有一定配置价值，长端更多是交易价值，银行二永债或随利率波动，可继续关注保险次级债等新品种机会。”